z创业者与投资者如何达到双赢 （何小锋）

怎么可以

创业者与投资者如何达到双赢

            --何小锋教授演讲录

            　　今天非常荣幸地参加ZERO2IPO创业训练营组织的关于“创业者与投资人如何达到双赢”的讨论，会务组要求我结合我个人的创业历程谈谈对这个问题的认识。正如会议资料介绍的那样，我是北大教授，兼任山河控股有限公司董事局主席。山河控股是今年六月一日在香港二板上市的，山河控股发行价为每股港币0、60元，IPO时超额120倍认购，上市当天股价最高达到港币1、60元，香港传媒曾这样评价山河控股：一石激起千层浪，山河掀动小阳春。的确如此，山河控股上市引起了沉寂多时的香港二版发动了一段小行情，然而受美国以及全球经济放缓，全球股市创业板低迷的影响，香港创业板的反弹行情难以持久，现在不少股票跌破发行价，山河控股也在所难免。

            　　其实我的主业是教书育人，创办企业是我的副业或者说是探讨一种理论与实践相结合的工作模式。我在北大长期以来研究投资银行学，最近我提出了一些自己的理论，就是一个资本运作的基本模型，名字叫做“资本资产运营的一般模型”。我以为，资产一般可以分为四种形态：现金化资产、实体化资产、信贷化资产、证券化资产。四种资产的转换有十六种组合，即可以画出一十六个箭头。有兴趣的朋友可以到我个人的学术网站去看相关的理论，这个网站的中文名字叫做投资银行大师，英文网址为：WWW.IBMASTERS.COM
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            　　我以为,经济世界中的资产不外乎上述四种形态的资产,只不过不同的企业形态或不同的转化过程中资产会具有不同的形态。如投资人出资创办企业，就是一种将现金化资产转化为实体化资产的过程；企业发债或股票上市就是一种将实体资产证券化的过程；而企业用固定资产抵押贷款就是一种将实体化资产转化为信贷化资产的过程；至于放债的银行，如果以贷款资产的现金流为依托发起资产证券化，则是信贷资产的证券化的过程。

            　　正是这个信贷资产证券化的发展，是美国近三十年以来最活跃的金融创新，资产证券化债券成为美国仅次于国库券的银边债券，资产证券化工具专业地讲有ABS和MBS等，当中涉及信用评级和金融工程等复杂技术，在这里不再赘述。广义的资产证券化是一种十分管用的方法和工具。资产运营不外乎四种状态的转换。目前中国出现的金融困境其实与金融资产未能充分证券化有一定的关系，中国商业银行的不良资产率在25%以上，主要是因为银行这种金融机制存在不可克服的内在缺陷：就是运用短期负债支撑长期资产，资产负债结构不对称，风险呈集中趋势而非分散趋势。中国的银行业出现流动性不足问题与此大有关系。举个例子说，银行的固定资产贷款和住房抵押贷款就体现了短期资金长期运用问题。

            　　因此，证券化是一个十分要害的名词。我们知道，买入股票是一种现金资产的证券化，因为这个过程把资产形式由现金转换为证券，而抛售股票则是一种证券资产现金化，因为这个过程将证券资产为现金资产，除此之外，还有实体资产实体化，如上市公司常用的以优良资产置换不良资产的做法就是实体资产实体化。可见，由资本资产运营模型可以演变出很多形式的变化。那么证券资产又能不能证券化呢，答案是肯定的，证券投资基金就是其典型模式。总而言之，资产证券化是资本运作的高级形式，是我讲授的投资银行学的重点和主线，既是我思考的由来已久的问题，也是我将来还要不断深入研究的课题。

            　　大家也许觉得很奇怪，今天明明是讨论投资人与创业者如何达到双赢的主题，我怎么“王顾左右而言他”，大谈资产证券化了呢？其实我觉得并没有偏离主题，资产证券化正是沟通投资人和创业者的GOLDEN
            BRIDGE。此话怎讲？如前所述，企业上市的过程就是信贷资产证券化的过程，而无论对于投资人还是对于创业来说，创业企业上市是达到双赢的最佳形式，一方面投资人的投资可以在获得数倍甚至数十倍的回报后顺利地退出，而创业者则可以获得一大笔可供长期发展使用的资金。因此，投创双方达到双赢局面的核心问题是如何设计一个最好的让投资者的投资退出和增殖的机制。我们一开始就这么想的，在做业务的同时，规划设计好企业上市的最佳路径。首先在国际避税中心开曼群岛注册公司，再在北京注册一个全资子公司。然后去香港找投资者——两家上市公司，我们卖一部分股权给他们，他们注入一部分资金，这样，我们就实现了第一步：实体资产私募证券化。为什么选上市公司而非风险投资基金做投资人，原因有两个：

            　　一是上市公司资金实力雄厚，我们不必费大力气去为日常运转资金发愁，专心拓展业务就可以了；其二是上市公司比较熟悉IPO运作，他们可以当作半个上市保荐人来用，可以省去我们不少费用、精力和时间。我们可以说是国内赴港上市企业中最为顺利的一个，证监会的报批工作主要由律师去办理。因为我们完全按制度程序去设计上市，一切合轨中矩，没有理由不批。而且我们也获得了香港证监会的许多豁免，包括豁免不够两年的业绩而上市。由于整个上市程序设合理，使得我们可以以资产的最大增殖为目标，不太在乎短期内业务经营的利润，高层管理人员一直比较稳定，人数只有增加而没有减少。同时，我们办事也比较实在，节约使用投资人给我们的每一分钱，比如我们的办公楼总共搬了三次，目前的办公地点也不算豪华，一直以来，投资人对我们的财务管理是比较满意的。

            　　当然，我们与投资人也不可能一点矛盾都没有，比如说我们与投资人就公司是否冠北大名称就有过激烈争论，投资人受思维路径依赖影响，认为在香港创业版冠大学名称会很受欢迎，如北大青鸟、复旦等，提出要求北大官方入股。我们的看法则不一样，我们认为，目前中国的大学办的企业是新型国企，在资本市场受欢迎是暂时现象，可能十年以后会销声匿迹，而大学教授个人创办企业才是真正的硅谷模式，试问美国的大学公司有几个是由大学主办的？虽然颇费周折，但我们还是说服了投资人。

            　　当然，我们还不能说自己是成功者，我们还要真正做出利润回报股市投资者，只有这样才能维系与证券投资者的长期关系。我认为目前我们还是创业者，未来的道路还会遇到很多困难，甚至可能失败。我们的创业过程不一定完美，但其中的风风雨雨、得得失失或许对大家有用。最后有一话送给大家，就是做企业的人，一定要做优良资产的创造者。谢谢。

            （冯科根据何教授讲话整理）